Ein Blick auf 2023
20. Dezember 2022
Dr. Martin Lück
Leiter Kapitalmarktstrategie BlackRock
Mit Blick auf 2023 haben Marktbeobachter in der vergangenen Woche genau hingeschaut. Was Fed und EZB bezüglich ihres weiteren Vorgehens mitzuteilen hatten, stand genauso im Mittelpunkt des Interesses wie die Frage, ob man angesichts der bisher erfolgten Zinsschritte bereits mit einer Rezession rechnen müsse. Der Pfad für eine sanfte Landung, so Fed-Chairman Jerome Powell, sei auf jeden Fall enger geworden. Die EZB wurde tags darauf in ihrer Presseerklärung sogar noch deutlicher. Die Wirtschaftsaktivität könne, so der nüchterne Befund, im aktuellen und nächsten Quartal durchaus sinken, vermutlich werde die Rezession aber „kurz und mild“ ausfallen. In die aktualisierten Prognosen ließen EZB- und Fed-Entscheider ihre Volkswirte jeweils eine 0,5%-Schätzung für das reale BIP-Wachstum im nächsten Jahr hineinschreiben. Angesichts der Tatsache, dass der US-Leitzins bereits jetzt mit 4,25-4,50% deutlich oberhalb des neutralen Zinses steht, also der Schwelle, oberhalb derer die wirtschaftliche Aktivität gebremst wird, erscheint diese Einschätzung mutig. Dies umso mehr, als das dicke Ende der bisherigen monetären Straffung erst sechs bis neun Monate nach den eigentlichen Zinsschritten kommen dürfte, Stichwort Time Lags der Geldpolitik. Bereits jetzt also zu konstatieren, die Folgen eines regelrechten Blindfluges über die bei etwa 2,5% geschätzte neutrale Zinsschwelle hinaus (wir erinnern uns an 4,25 Prozentpunkte Zinserhöhungen in nur neun Monaten) habe man sicher im Griff, klingen ein bisschen wie das berühmte Pfeifen im Walde. Dennoch blieb Powell nichts anderes übrig, als auch für 2023 tapfer weitere Straffung anzukündigen, denn die Fed-Volkswirte rechnen im nächsten Jahr sogar noch mit einem Anstieg der Kerninflationsrate (auf durchschnittlich 3,5% von 3,1% im Jahr 2022). Für die EZB gestaltet sich dieser Spagat bisher etwas weniger anstrengend, denn dank ihres späteren Einstiegs in die Zinserhöhungen steht der Einlagensatz erst bei 2,0% und damit vermutlich ganz in der Nähe des neutralen Zinses. Allerdings ist nicht ganz klar, ob nicht eventuell der etwas teurere Repo-Satz, der inzwischen wieder auf 2,5% erhöht wurde und der bis zur Einführung der Negativzinsen im Jahr 2014 als Referenzzinssatz gegolten hatte, seinen früheren Rang als Leitzins wieder einnehmen müsste. Dann wären nämlich auch die EZB-Zinsen bereits wieder, wenn auch nur leicht, im restriktiven Bereich. Allein die Spekulation um derlei technische Details veranschaulicht das ganze Ausmaß an Unsicherheit, mit dem wir Volkswirte uns derzeit herumschlagen. In jedem Fall scheinen die Märkte ihr Urteil über die geldpolitischen Verkündungen der letzten Woche getroffen zu haben: Die EZB wurde bezüglich weiterer Zinserhöhungen als entschlossener wahrgenommen, abzulesen in einem Anstieg der zehnjährigen Bundesanleiherendite um 23 Basispunkte über den Wochenverlauf, verglichen mit einem entsprechenden Rückgang um 9 Basispunkte bei der US-Staatsanleihe. Der Euro wertete gegenüber dem US-Dollar um 0,7% auf.
Die zweite große Unbekannte für 2023 dürfte wie schon im ausklingenden 2022 die Geopolitik sein. Hierbei stehen zwei Fragezeichen prominent im Raum, erstens Russlands Krieg gegen die Ukraine, zweitens die Beziehungen des Westens zu den großen Volkswirtschaften Ostasiens. Deutlich weniger Aufmerksamkeit erhält dabei die Dynamik von Handelsbeziehungen innerhalb des westlichen Lagers, etwa zwischen den USA und der EU. So hat die Biden-Administration ihren europäischen Partnern mit dem – klammheimlich in den tiefsten Sommerferien verabschiedeten – Inflation Reduction Act (IRA) ein echtes Kuckucksei ins Nest gelegt. Denn obwohl einerseits dieses Ausgabenprogramm einer langjährigen europäischen Forderung nachkommt, nämlich bei der Klimapolitik endlich aufs Gaspedal zu treten, setzt die US-Regierung diese Idee vor allem mit heftigen Subventionen für US-Hersteller um, und das in Bereichen, wo es europäischen Unternehmen besonders wehtut, etwa bei Elektroautos oder den dafür benötigten Batterien. Europäischen Forderungen, das Gesetzpaket noch einmal aufzuschnüren und den schlimmsten America First-Protektionismus herauszustreichen, erteilte die Biden-Regierung erwartungsgemäß eine Absage. So könnte es nun zumindest an den Durchführungsbestimmungen Änderungen geben, mit denen auch europäischen Auto- und Batterieherstellern Zugang zu den Subventionstöpfen gewährt und damit ihre Wettbewerbsfähigkeit auf dem amerikanischen Markt erhalten werden könnte. Ganz allgemein aber, das zeigen derartige Diskussionen, könnte die Neusortierung der Globalisierung zu einem Kernthema im nächsten Jahr werden. Denn ob bzw. unter welchen Bedingungen international agierende Unternehmen ihre Produkte in den größten Wirtschaftsräumen anbieten dürfen, könnte sich als eine der wichtigsten Determinanten für die Gewinne und damit die Grundlage der Aktienkursentwicklung herausstellen.
Kein weiteres annus horribilis. Oder doch?
Festzustellen, die Unsicherheit im Hinblick auf das kommende Jahr sei hoch, ist eine Plattitüde. Für 2023 gilt dies genauso wie für jedes andere Jahr. Wobei es diesmal tatsächlich einen Unterschied zu geben scheint, nämlich die stark gestiegene Wahrscheinlichkeit sogenannter Tail Risks, also extremer Wendungen. So könnte eine weitere Eskalation der Kriegshandlungen seitens Russlands klassische Markttreiber wie Wachstums- und Inflationsausblick überlagern. Gleiches gilt für die oben genannten Veränderungen im Welthandel. Sollte es zu einem offenen Handelskrieg kommen, wären moderate Prognosen vermutlich schnell Makulatur. Davon abgesehen sieht 2023 nach einem Jahr mit Erholungspotenzial aus, bei Aktien eher als bei Renten. Gut möglich, dass uns die Stagflation noch eine Weile Knüppel zwischen die Füße wirft. Dann wird 2023 wohl nicht viel besser als 2022, nur vielleicht weniger schlimm. Aber mit Blick auf den Irrsinn der vergangenen knapp 12 Monate wäre das ja schon mal was.
Mit diesem zerknirscht-positiven Ausblick verabschieden Ann-Katrin Petersen und ich uns in die Weihnachtsferien. Wir danken herzlich fürs treue Marktausblicklesen und Videoschauen. Ihnen allen frohe Weihnachten, erholsame Feiertage und einen guten Start in ein glückliches, gesundes 2023. Wir melden uns am 17. Januar wieder an dieser Stelle.
